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        公募REITs擴容,能否破解住房租賃痛點?

        2021-11-12 08:43:47來源:丁祖昱評樓市

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        ??近期,住建部會同國家發改委等五部門印發《關于做好2021年度發展保障性租賃住房情況監測評價工作的通知》,明確“十四五”期間大力增加保障性租賃住房供給,力爭新增保障性租賃住房占新增住房供應總量比例達到30%及以上。

        ??保障性租賃住房作為“十四五”期間房地產領域的計劃重心,在財稅、土地、金融、資金監管等方面都迎來較為全面的政策支持。其中,發改委出臺的958號文件,明確將保障性租賃住房納入公募REITs的試點范圍。

        ??事實上,住房租賃市場存在收益率偏弱的痛點,無論是重資產模式,還是輕資產模式,都很難吸引社會資金大規模投入,因此“國家隊”仍是租賃市場的主力軍。而公募REITs擴容至租賃領域,市場或迎來破局,雖對住房租賃自身的模式很難產生根本性改善,但仍具有一定積極意義。

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        ??“國家隊”托底住房租賃

        ??根據物業獲取方式的不同,租賃機構運營模式可分為重資產和輕資產模式。輕重模式互有利弊,但無論哪種模式逗存在租金收益率不足的痛點。

        ??重資產模式下,前期土地成本和建安成本投入規模大,僅靠租金收入難以覆蓋前期投入,回收周期長,不便于擴張。而輕資產模式的優勢在于回收周期相對較短,便于擴張,但租金價差空間有限、成本控制難,租金收益率不足。一方面,長期租房多為中低收入人群,疊加輕資產準入門檻低,租金價差空間有限,收入不穩定;另一方面,成本較難管控,拿房成本普遍較高。

        ??住房租賃回報率偏低,不足以吸引社會資金大規模投入,租賃市場普遍由“國家隊”托底。

        ??租賃用地主要3種供地方式:純租賃地塊、競自持租賃地塊和集體用地。純租賃地塊因折價較多,一般是地方國企接盤,CRIC系統數據顯示,年內87.9%的純租賃地塊由地方國企斬獲。而競自持租賃地塊約56.7%由國資獲取,民企或主動或被動選擇,仍取得其中的43.3%,多為龍湖、旭輝、中駿等涉及住房租賃的主流房企。

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        ??“弱資產”融資難,資金閉環尚未打通

        ??除初始投資成本高、回報率不足和回收周期長等制約外,住房租賃融資難、融資方式有限也是阻礙其規模擴張的重要原因。

        ??從租賃企業融資方式來看,主要包括債權融資和股權融資兩大類。其中,債權融資又包含銀行信貸、住房租賃專項債券以及資產證券化,而股權融資包括PE/VC和IPO。

        ??前期開發或并購階段,租賃機構較為依賴銀行信貸和住房租賃專項債券等融資工具,但由于前期開發階段并未產生穩定的租金,收益往往難以覆蓋融資成本。銀行信貸偏向于選擇頭部房企以及大型國有租賃公司,更偏向于選擇區域位置佳、人口密集、交通便利的優質項目。

        ??自2017年政策鼓勵住房租賃專項債至今,其發行規模從2018年的98.28億元逐步增至2020年的124億元,但整體規模依舊有限,且發行主體集中于萬科、龍湖等頭部市場化的租賃企業。

        專項債監管審批嚴格,如嚴格審核募集資金用途中投入租賃項目的占比,前期龍湖、葛洲壩、綠城以及廣州城建等獲批的專項債比例均高于70%以上。這是住房租賃專項債發行難度大的重要原因。

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        ??中期經營階段,住房租賃物業能夠產生穩定的現金流入,資產證券化方式來盤活存量資產成為主流方式。

        ??住房租賃約7成證券化產品是類REITs,CMBS存續僅4單,約3成是收益權類ABS/ABN。以類REITs為例,2021年以來僅成功發行1單公共租賃住房類REITs(京保2021-1),發行規模顯著下滑與租賃市場景氣度下滑有直接關系。發行的主要制約是住房租賃的回報率較弱,資本化率較難覆蓋其優先級利率(通常比銀行貸款高),其中利差需要發行人貼息,因此發行規??壳暗挠腥A發、人才安居、華僑城、保利和碧桂園等,多為“國家隊”及頭部房企。

        ??后期退出階段不靈活是制約當前住房租賃發展的主因,目前資產證券化更偏向于債權融資屬性,而非項目權益的真實出售。

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        ??公募REITs擴容至公租房或打破僵局

        ??對比發改委958號文件和前期586號文,本次958號文在城市范圍、規模要求、不動產投資比例、申報途徑和擴募監管等方面進行了顯著修訂,并計劃將公募REITs擴容至保障性租賃住房領域。非試點范圍描述也刪除了“公寓、住宅”,調整為“酒店、商場、寫字樓等商業地產項目不屬于試點范圍”,但文件還是在試點范圍明確提出土地用途原則上仍應為非商業、非住宅。

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        ??保障性住房租賃公益屬性較強,租金漲幅受到控制,疊加住房租賃物業本身回報率低、回收周期長,很難滿足資產證券化對回報率的要求,當前更多依賴財政補貼以及銀行貸款等資金支持進行開發運營。

        ??而公募REITs擴容至公租房領域,很難對住房租賃自身的模式產生根本性改善,但還是具有一定積極意義。

        ??首先,首次打通住房租賃退出環節,可以靈活處置物業資產,真正實現前端銀行貸款+住房租賃專項債,中期證券化手段盤活存量,到后期公募REITs的全線布局;

        ??其次,相較類REITs的被動管理(存續期內資產結構不改變),公募REITs管理人對物業是主動管理的,疊加公募REITs沒有到期期限,其管理人會結合租賃企業的長期經營目標,靈活買入或處置旗下資產,來改善資產整體租金收益率;

        ??最后,管理人可通過借貸或增發基金的方式,以合理價格收購具備升值潛力的住房租賃物業,通過住房租賃物業估值的提升來彌補其租金收益率的不足。

        ??現階段公布的政策暫時僅將保障性租賃住房納入公募REITs的底層資產,并未將市場化的住房租賃物業考慮在內,但住房租賃模式與公募REITs適配,未來公募REITs有望迎來再次擴容。

        ??目前,公募REITs發行門檻較高,要求凈現金流分派率不低于4%,而住房租賃物業回報率普遍較低,很難發行相關產品。政策端,或可考慮在拿地階段適當加大純租賃地塊的供應,引導拿地成本的下滑,讓利于租賃企業;并盡快出臺REITs的稅收優惠安排,避免重復征稅,從而提升租金收益率水平。

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